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The Economist, January 15
Central bankers of the world, unite! A private memo from central banks to governments
You come at the king (of finance), you best not miss
Quick Summary:
The article frames a warning from global central bankers to politicians: attacking central-bank independence—sparked by moves against Fed chair Jerome Powell—risks a return to high inflation, market turmoil and financial instability. The memo argues that independent central banks, not luck, delivered decades of price stability, and that governments who “miss” when challenging them will pay politically and economically.
https://www.economist.com/leaders/2026/01/14/a-private-memo-from-central-banks-to-governments
Frankfurter Allgemeine Zeitung, January 15
Eurobonds für die Ukraine: Die historischen Schulden der EU stärken von der Leyen
Wer von den EU-Krediten an die Ukraine am meisten profitiert, ist offen. Wer von den dafür nötigen EU-Schulden profitiert, ist dagegen eindeutig.
Full text:
Besonders große Wellen hat der Gesetzentwurf der EU-Kommission zur künftigen Ukraine-Finanzierung am Mittwoch nicht mehr geschlagen. Die Grundsatzentscheidung zugunsten von Eurobonds – jener Lösung, die der Bundeskanzler lange Zeit ausgeschlossen hatte – fiel auf dem EU-Gipfel im Dezember. Dennoch, ungeachtet des nicht mehr so großen öffentlichen Interesses bleibt die Entscheidung historisch. Die EU beerdigt damit ihre Selbstverpflichtung, sich nur einmal – für den 2020 beschlossenen Corona-Fonds – zu verschulden. Die Schwelle für weitere EU-Schulden sinkt damit beträchtlich.
Gegenüber der von der Bundesregierung ursprünglich vertretenen Idee der „Reparationskredite“, welche die Illusion weckte, Russland werde die europäische Ukraine-Hilfe finanzieren, sind die Eurobonds die sauberere, da transparentere Lösung. Doch auch sie wecken Illusionen. Viele Mitgliedstaaten scheinen zu glauben, die Finanzierung ihrer Ausgabenwünsche lasse sich immer mehr an die EU auslagern. Dass auch deren Ressourcen endlich sind, wird verdrängt.
Sicher ist die Ukraine ein Sonderfall. Es gibt gute Argumente dafür, dass die EU aus eigenem Interesse in die ukrainische Verteidigung investieren muss. Der europäische Mehrwert dürfte größer sein als beim Corona-Fonds, der erkennbar seine zentralen Ziele verfehlt hat. Dass die 90 Milliarden Euro an die Ukraine viel wirksamer ausgegeben werden, ist aber nicht gesagt. Denn die EU-Kredite sollen nur unter völlig unrealistischen Bedingungen zurückgezahlt werden. Das Geld ist verloren, die EU müsste es schon jetzt als Zuschuss, nicht als Kredit verbuchen. Eine wirksame Rechnungskontrolle ist zudem kaum vorstellbar.
Wer von den Krediten am meisten profitieren wird, ist also offen. Unstrittig ist dagegen, wer von den neuen EU-Schulden profitiert. Die Kommission gewinnt durch sie zusätzlichen politischen Einfluss. Ihre Präsidentin Ursula von der Leyen will bekanntlich für den nächsten EU-Haushaltsrahmen noch erheblich mehr neue Schulden aufnehmen. Die Ukraine-Schulden sind für die Kommissionschefin insofern wenig mehr als eine Durchlaufstation.
Le Point, January 11
Pourquoi la « discipline de marché » ne fonctionne pas dans la zone euro
CHRONIQUE. Le mimétisme des investisseurs et l’assurance de la BCE masquent les dérives budgétaires. Ce silence trompeur des taux d’intérêt prépare des chocs violents au lieu d’ajustements lissés.
Full text:
La « discipline de marché » implique une dégradation progressive de la situation des marchés financiers (hausse des taux d’intérêt à long terme, dépréciation du taux de change) au cas où des politiques économiques dangereuses sont menées, en particulier en cas de mise en œuvre d’une politique budgétaire excessivement expansionniste ou en cas d’apparition d’un déficit extérieur important.
Cette réaction des marchés financiers, si elle est progressive, conduit à une correction des politiques anormalement expansionnistes et permet d’éviter une crise. Malheureusement, on observe que, le plus souvent, la discipline de marché n’opère pas et qu’une crise tardive et brutale survient à la place de la dégradation progressive des conditions d’emprunt et de la situation des marchés des changes qui devrait être observée si la discipline de marché fonctionnait.
Le caractère tardif et la brutalité de la crise de la zone euro ont été observés à partir de 2010 dans les pays les plus touchés (Grèce, Espagne, Portugal). La Grèce a un déficit public de 6,8 % du PIB en 2007, de 10,3 % du PIB en 2008, de 15,4 % du PIB en 2009. Elle a aussi un déficit énorme de sa balance commerciale (18,5 % du PIB en 2007, 17,1 % du PIB en 2008, 15 % du PIB en 2009). Pourtant, jusqu’en juillet 2009, son taux d’intérêt à 10 ans reste faible (4,6 % en juillet 2009). Il monte fortement à partir du début de l’année 2010 (11,7 % en janvier 2011, 32,5 % en octobre 2011).
Trois ans de réaction pour le marché obligataire espagnol
Il a fallu donc trois années (2007, 2008 et 2009) pour que les marchés financiers réagissent au déficit public et au déficit extérieur – qui sont pourtant massifs – depuis de nombreuses années.
L’Espagne a un déficit public très élevé depuis 2008 (4,6 % du PIB en 2008, 11,2 % du PIB en 2009) ainsi qu’un déficit extérieur très important depuis longtemps au moment où la crise de la zone euro se déclenche (le solde de la balance commerciale de l’Espagne est un déficit de 9,2 % du PIB en 2007, de 8,9 % du PIB en 2008 et de 4,4 % du PIB en 2009).
Pourtant, le taux d’intérêt à 10 ans de l’Espagne reste faible jusqu’au printemps 2010 (il est de 4,4 % en avril 2011, il monte jusqu’à 6,1 % en juillet 2012). Il a fallu aussi trois ans pour que le marché obligataire espagnol réagisse à la situation de déficits jumeaux (budgétaire et extérieur).
Enfin, le Portugal a depuis longtemps un déficit public (il est de 3,7 % du PIB en 2007, de 3,8 % du PIB en 2008, de 9,9 % du PIB en 2009) et un déficit extérieur (12,3 % du PIB en 2007, 14,1 % du PIB en 2008, 11,2 % du PIB en 2009) énormes. Pourtant, le taux d’intérêt à 10 ans sur la dette publique du Portugal est encore inférieur à 4 % en octobre 2009 (3,9 %) ; il monte à partir de la fin de 2009 et culmine à 12,8 % en janvier 2012.
Mimétisme, contraction et récession
Pourquoi, alors, ce caractère tardif et brutal de la crise de la dette publique ? Probablement, d’une part, en raison du mimétisme des investisseurs : ils restent acheteurs tant que les autres le sont, ils deviennent vendeurs en même temps que les autres. Aussi probablement en raison de l’existence de l’euro, même si les traités prévoyaient, à l’époque de la crise, l’absence de solidarité fiscale (clause de « no bail-out »).
Le fait que la crise soit brutale et tardive a aussi imposé une contraction forte de l’économie avec le passage à une politique budgétaire restrictive (le déficit public de la Grèce tombe à 3,8 % du PIB en 2014, celui de l’Espagne à 6 % du PIB en 2014, celui du Portugal à 5,2 % du PIB en 2013) et en conséquence une récession majeure (de 2009 à 2013, le PIB en volume de la Grèce recule de 34 %, celui de l’Espagne recule de 9 %, celui du Portugal de 8 %). Si la discipline de marché avait fonctionné (dégradation rapide mais modérée des marchés financiers), l’ajustement aurait pu être lissé dans le temps.
Un taux d’intérêt à long terme toujours faible
Il est à craindre qu’aujourd’hui encore la discipline de marché n’opère que tardivement et brutalement. Nous avons bien sûr à l’esprit le cas de la France. Le déficit public de cette dernière a été de 5,8 % du PIB en 2024, il sera voisin de 5,4 % du PIB en 2025 et ne s’améliorera que peu en 2026 en raison du contexte politique.
La réduction nécessaire du déficit public pour stabiliser le taux d’endettement public est de 130 milliards d’euros (4,3 % du PIB). Le scénario le plus probable est donc la continuation d’une situation où le déficit public est très élevé. Pourtant, le taux d’intérêt à long terme reste faible : 3,4 % en octobre 2023, 3,6 % aujourd’hui. Il faut craindre que, une fois encore, la discipline de marché ne fonctionne pas et que, comme cela a été le cas à partir de 2010 dans les pays du Sud de la zone euro, la dégradation des marchés obligataires en France soit tardive et brutale.
Aujourd’hui, la conviction que la BCE ne laissera pas subvenir un défaut de la France l’emporte. Mais la BCE et les autres pays européens n’accepteront pas perpétuellement que la France ne corrige pas la situation de ses finances publiques.
https://www.lepoint.fr/debats/chronique-titre-de-larticle-S7PYZHD2BFFWNCIFEVBLY6U2TU/
Frankfurter Allgemeine Zeitung, January 11
Nachfolge von de Guindos: Sechs Kandidaten für den EZB-Vizeposten
Ende Mai endet die Amtszeit des spanischen EZB-Vizepräsidenten Luis de Guindos. Wer macht das Rennen um seine Nachfolge?
Full text:
Gleich sechs Kandidaten wollen als Nachfolger des Spaniers Luís de Guindos das Amt des Vizepräsidenten der Europäischen Zentralbank (EZB) übernehmen. Wie der neue Vorsitzende der Eurogruppe, Griechenlands Finanzminister Kyriakos Pierrakakis, am Samstag mitteilte, sind bei ihm Bewerbungen aus allen drei baltischen Staaten, Finnland, Portugal und Kroatien eingegangen.
Fünf der sechs Bewerber sind derzeit die Notenbankpräsidenten ihrer Staaten. Es handelt sich um Mário Centeno aus Portugal, der früher die Eurogruppe anführte, Mārtiņš Kazāks aus Lettland, Madis Müller aus Estland, Olli Rehn aus Finnland und Boris Vujčić aus Kroatien. Als einziger Nicht-Notanbanker kandidiert zudem der frühere litauische Finanzminister Rimantas Šadžius, der sich im Juli 2025 vergeblich auf das Amt des Eurogruppen-Vorsitzenden beworben hatte.
Komplizierter Nominierungsprozess
Die Amtszeit des Spaniers de Guindos läuft Ende Mai aus. Die Eurogruppe, die aus den Finanzministern der 21 Eurostaaten besteht, will schon auf ihrem Treffen am 19. Januar einen der Bewerber für das Amt nominieren. Der erfolgreiche Kandidat benötigt die Unterstützung von mindestens 16 der 21 Länder der Eurozone, die mindestens 65 Prozent der Bevölkerung des Währungsraums repräsentieren.
Nach der Nominierung werden der Rat der EZB und das Europäische Parlament konsultiert. Sie haben für die Ernennung aber kein Vetorecht.
Nach einer Befassung aller 27 EU-Finanzminister treffen die Staats- und Regierungschefs der EU die endgültige Entscheidung auf ihrem Gipfeltreffen im März.
Mit der Wahl des neuen EZB-Vizepräsidenten beginnt eine zweijährige Phase, in der der größte Teil des sechsköpfigen EZB-Direktoriums ausgetauscht wird. Im kommenden Jahr enden – in dieser Reihenfolge – auch die achtjährigen Amtszeiten des Chefvolkswirts Philip Lane (Irland), der Präsidentin Christine Lagarde (Frankreich) und der deutschen Ökonomin Isabel Schnabel.
Nur Bewerber aus kleinen Ländern
Die sechs Bewerber für das Amt des Vizepräsidenten kommen allesamt aus kleinen EU-Staaten mit einer relativ geringen „Hausmacht“ in der Eurogruppe. Einen klaren Favoriten gibt es deshalb nicht, und es darf als ehrgeizig gelten, dass sich die notwendige Mehrheit der Eurofinanzminister schon binnen einer Woche hinter einem Kandidaten versammelt.
Fast immer waren in der Vergangenheit vier der sechs EZB-Direktoriumsposten für Notenbanker aus den großen Mitgliedstaaten Deutschland, Frankreich, Italien und Spanien reserviert, die anderen beiden Mitglieder kamen in der Regel aus kleinen Ländern. Meistens war auch das Amt des Vizepräsidenten mit einem Vertreter eines kleinen Landes besetzt; de Guindos bildete hier eine Ausnahme.
Während Portugal und Finnland schon einmal im EZB-Direktorium vertreten waren, gilt dies für die osteuropäischen Staaten durchweg nicht. Das könnte gegen die beiden bekanntesten Kandidaten – Centeno und den früheren EU-Währungskommissar Rehn – sprechen. In der Eurogruppe heißt es allerdings, wenn einer der baltischen Kandidaten eine Chance haben solle, müssten zwei der drei Bewerber schnellstmöglich ihre Bewerbung zurückziehen.
Egal wie die Wahl des Nachfolgers von de Guindos ausgeht, sie dürfte die Nachfolge von Lagarde kaum beeinflussen. Dass Spanien keinen Kandidaten für den Vizeposten ins Rennen schickt, spricht allerdings dafür, dass die Regierung in Madrid einen eigenen Bewerber für den Präsidentenposten nicht ausschließen will. Als mögliche deutsche Kandidaten gelten Bundesbankpräsident Joachim Nagel und Schnabel. Gegen letztere spricht indes, dass die Europäischen Verträge für EZB-Direktoriumsmitglieder nur eine einzige, nicht verlängerbare Amtszeit vorsehen
Frankfurter Allgemeine Zeitung, January 5
Währungsunion: Wie der ECU vor 45 Jahren zum Wegbereiter des Euro wurde
Am 1. Januar 1981 bekam Europa seine erste gemeinsame Währung, den ECU. Mit ihm rechneten drei Jahrzehnte nicht nur die europäischen Institutionen. Dass unsere Währung heute anders heißt, liegt an Helmut Kohl.
Full text:
Der Name ist typisch europäisch: Die Franzosen erinnert „ECU“ an die mittelalterlichen Goldmünzen „Écu“ (franz. „Wappenschild“), für die Briten dagegen stehen die Buchstaben als Abkürzung für: „European Currency Unit“. Und für die Deutsche Bundesbank ist der ECU, der zum 1. Januar 1981 eingeführt wird, nur eine Recheneinheit. Jede Nation interpretiert den ECU so, wie es ihr passt. Doch am Ende bereitet er den Weg zur Europäischen Währungsunion und zum Euro.
Dass es den „ECU“ überhaupt gibt, ist eine Folge des Kollapses des Bretton-Woods-Systems 1973, mit dem die Goldbindung der Währungen endet und die Wechselkurse stärker fluktuieren. Für den zusammenwachsenden europäischen Binnenmarkt ist das ein echtes Integrationshemmnis. Um die Kursschwankungen zu begrenzen, wird 1975 die Europäische Rechnungseinheit (ERE) erdacht, diese dann 1979 in das Europäische Währungssystem überführt und dieses wiederum 1981 zum ECU umgewandelt.
Mit dem ECU rechnen europäische Institutionen die folgenden zwei Jahrzehnte nicht länger in Franc, D-Mark oder Pfund. Sie erstellen ihre Etats in ECU und berechnen damit Zölle, Zuschüsse und Statistiken. Damit werden die Geldflüsse innerhalb der Europäischen Gemeinschaft schnell vergleichbar. Überdies sind Zentralbanken und Politiker gezwungen, sich in Europa stärker als vorher zu Leitzinsen und Schuldenpolitik untereinander abzustimmen, um Kursschwankungen von vornherein zu vermeiden.
Nur im Geschäft bezahlen kann man mit dem ECU nie, auch wenn Münzhändler und Teleshopping-Sender beharrlich angebliche ECU-Münzen mit „Sammlerwert“ zum Verkauf anbieten.
Das wird erst mit der Einführung der gemeinsamen Währung möglich, 1999 als Buchgeld und 2002 als Bargeld. Dass sie dann aber Euro (und Cent) genannt wird und nicht ECU, hat wohl am Widerstand von Helmut Kohl gelegen: Der Bundeskanzler soll anlässlich der Namensfindung 1995 geäußert haben, das oft französisch ausgesprochene „ECU“ klinge auf Deutsch doch sehr stark nach „Kuh“.
Le Point, Editorial, December 31
Pierre-Antoine Delhommais – Comment la France est devenue le passager clandestin de la zone euro en 2025
ÉDITO. Dette record, déni politique, démagogie fiscale : protégée par l’euro, la France évite la crise mais s’enfonce dans l’irresponsabilité budgétaire.
Full text:
Avec l’adoption à l’unanimité d’une loi spéciale, l’année 2025 s’est terminée à l’Assemblée nationale comme elle avait commencé. Dans une totale irresponsabilité budgétaire et un complet déni des réalités financières, dans de minables calculs électoraux et un souverain mépris de l’intérêt général. Dans la défaite de la raison et le triomphe de la démagogie. Celle de tous ces discours affirmant que taxer davantage les riches suffirait à désendetter le pays et qu’en revanche réduire notre niveau record de dépenses sociales plongerait le pays dans la misère et le chaos. De tous ces discours visant à dédramatiser la situation de nos finances publiques, expliquant que la France ne court aucun danger malgré sa dette frôlant les 3 500 milliards d’euros et son déficit dépassant les 5 % du PIB.
Le fait est que, en dépit de l’impasse budgétaire et de l’instabilité politique, le spread OAT-Bund – qui mesure l’écart de taux d’intérêt entre les emprunts d’État français et allemands à dix ans – ne s’est pas envolé, s’inscrivant même à la veille de Noël à 0,7 %, bien en deçà des 0,88 % atteints au lendemain du départ de Michel Barnier.
Bienveillance des investisseurs internationaux
La crise financière anticipée par beaucoup – dont l’auteur de ces lignes – ne s’est pas produite. Même après les baisses à répétition de la note de la France par Moody’s, Fitch et S & P, même après la démission forcée de François Bayrou, même après la suspension insensée de la réforme des retraites, nos créanciers étrangers n’ont pas choisi de nous sanctionner en se débarrassant des obligations assimilables du Trésor dont ils détiennent 55 % du stock.
On aurait toutefois tort d’y voir un signe de confiance dans la solidité de la dette française et encore moins dans la capacité des gouvernements actuels et futurs à assainir les finances publiques. Cette bienveillance des investisseurs internationaux repose d’abord et avant tout sur leur conviction, peut-être immodérée, que tout sera mis en œuvre, à l’échelle européenne, pour empêcher que l’État français fasse défaut sur sa dette.
L’année 2025 vient en tout cas d’apporter la preuve définitive que notre pays est un passager clandestin de l’euro qui profite de la sécurité financière que celui-ci procure sans respecter les règles de vie commune. Et, pire, qu’au lieu de le pousser à se réformer la monnaie unique lui a permis, et continue de lui permettre, de vivre dans l’immobilisme, le déficit budgétaire perpétuel et le confort artificiel d’une croissance et d’un pouvoir d’achat financés à crédit.
L’économie française a sans doute aujourd’hui moins à craindre d’une crise financière aiguë, d’un accident brutal et fatal sur les marchés que du nœud coulant que représente la hausse inéluctable de la charge de la dette. Celle-ci représentait 30 milliards d’euros en 2020, 66 milliards cette année et pourrait atteindre, selon la Cour des comptes, 108 milliards d’euros en 2029. À quelle hauteur devra-t-elle grimper pour que les Français et leurs dirigeants politiques se réveillent ? Dans quelle langue le gouverneur de la Banque de France, François Villeroy de Galhau, devrait-il s’exprimer pour être entendu quand il alerte sur le risque d’« étouffement budgétaire » et explique que le supplément d’intérêts à payer sur la dette représentera d’ici dix ans le budget de l’Éducation nationale ?
C’est dans l’indifférence médiatique générale que le taux de l’OAT à dix ans a fini l’année à son niveau le plus élevé depuis 2011, le plus haut également de tous les pays de la zone euro, au-dessus des taux grecs, espagnols, italiens et… slovaques. Une humiliation financière pas de nature pourtant à émouvoir nos députés, même ceux qui portent leur patriotisme en bandoulière, bien trop occupés à dénoncer le traité de libre-échange avec le Mercosur et à songer à leur propre réélection.
Neue Zürcher Zeitung, December 29
Bulgarien: Das ärmste Land der EU tritt der Euro-Zone bei
Arm und von Korruption geprägt: Bulgarien, das wirtschaftliche Schlusslicht der EU, führt am 1. Januar den Euro ein. Technisch ist Bulgarien gut vorbereitet, doch die politische Lage ist angespannt.
Full text:
Bulgarien wird ab dem 1. Januar 2026 zum Euro-Land und damit das 21. Mitglied des Euro-Raums. Von den 27 EU-Staaten sind dann nur noch 6 Länder nicht Teil der Währungsunion. Sowohl Schweden, Dänemark, Polen, Tschechien, Ungarn als auch Rumänien haben weiterhin eine nationale Währung.
Technisch ist Bulgarien auf den Wechsel gut vorbereitet. Die bulgarische Währung Lew ist bereits seit Jahren fest an die europäische Gemeinschaftswährung gekoppelt. 1 Euro entspricht 1.95 Lewa. Die Regierung koppelte die Landeswährung in den 1990er Jahren eins zu eins an die Deutsche Mark.
Die Bevölkerung kann vor der Einführung Starter-Sets mit nationalen Münzen kaufen. Ein Set kostet 20 bulgarische Lewa und enthält 42 Euro-Münzen im Wert von gut 10 Euro. Erhältlich ist es in Bankfilialen, Postämtern und bei der bulgarischen Zentralbank – allerdings gibt es nicht mehr als zwei Sets pro Person.
Nach der Euro-Einführung gibt es in Bulgarien eine einmonatige Übergangsfrist. In dieser Zeit werden beide Währungen parallel verwendet. Ab dem 1. Februar 2026 ist der Lew kein gesetzliches Zahlungsmittel mehr. Dann gilt nur noch der Euro.
Politisch ist die Lage angespannt
Für viele Ökonomen ist der Fall Bulgarien vor allem deshalb interessant, weil der Beitritt unspektakulär verläuft. Die Europäische Zentralbank wertet das als Erfolg. Der reibungslose Beitritt Bulgariens zeige, dass die Einführung zu einem institutionellen Prozess geworden sei.
Doch auch wenn technisch alles nach Plan läuft, ist die politische Lage angespannt. In der Bevölkerung ist die Wut und Frustration über die niedrigen Einkommen und die grassierende Korruption gross.
Bulgarien ist laut Transparency International das zweitkorrupteste Land der Europäischen Union. Nach heftigen Antikorruptionsprotesten trat die Regierung von Ministerpräsident Rosen Scheljaskow Mitte Dezember zurück und ist nur noch übergangsweise im Amt. Im März dürfte es zu Neuwahlen kommen. Es wäre die achte Parlamentswahl in fünf Jahren.
Gegenüber dem Euro ist die Stimmung in der Bevölkerung gespalten. Befürworter argumentieren mit einer stärkeren Integration in den EU-Binnenmarkt, dem Wegfall von Wechselkurskosten und steigenden Investitionen aus dem Ausland. Doch ein Teil der Bevölkerung hat Angst vor steigenden Preisen. Das weiss auch die Regierung. Sie versucht, die Bevölkerung mit einer Informationskampagne vom Euro zu überzeugen. Zudem hat sie angekündigt, bei ungerechtfertigten Preissteigerungen einzuschreiten.
Proteste gegen den Euro werden in Bulgarien vor allem von prorussischen Kräften angeführt. Bei den letzten Wahlen erhielt die prorussische Partei Wiedergeburt 14 Prozent der Stimmen. Sie repräsentiert damit einen kleinen, aber nicht zu unterschätzenden Teil der Bevölkerung. Bleibt die gefühlte Inflation 2026 tief, dürfte sich die Akzeptanz des Euro in der bulgarischen Bevölkerung aber festigen.
Für Europa ist der Effekt gering
Während der Wechsel der Währung in Bulgarien mit den neuen Münzen und Scheinen sehr sichtbar ist, wird sich für den Euro wirtschaftlich nicht allzu viel ändern.
Bulgarien hat 6,5 Millionen Einwohner. Der Anteil des Landes am Bruttoinlandprodukt (BIP) des Euro-Raums liegt lediglich bei 0,6 Prozent. Damit ist das Land zu klein, um wesentliche Effekte auf Inflation, Zinsen oder den Wechselkurs des Euro auszulösen.
Haushaltspolitisch erfüllt das Land die Kriterien: Die Neuverschuldung lag 2024 genau beim festgelegten Grenzwert. Der Schuldenstand ist mit 23,8 Prozent des BIP verhältnismässig gering. Unter den Euro-Ländern war er lediglich in Estland niedriger. Das Wirtschaftswachstum lag 2024 mit 3,4 Prozent deutlich über dem Durchschnitt der Euro-Mitglieder von 0,9 Prozent. Gemessen am Bruttoinlandprodukt pro Kopf, ist das Land aber immer noch das ärmste der EU.
Wichtiger als die wirtschaftlichen Effekte ist die Signalwirkung des Beitritts zur Euro-Zone. In Bulgarien steht der Euro für Bindung an Europa. Die Währung wirkt als Instrument der Verankerung im Westen.
Während Bulgarien von dieser Bindung zu profitieren hofft, haben die bisherigen sechs Nicht-Euro-Länder der EU keine Eile, ihrerseits diesen Schritt zu tun.
Rumänien will den Euro zwar grundsätzlich, doch die Pläne sind vage. Tschechien, Polen und Ungarn haben die Euro-Einführung auf unbestimmte Zeit verschoben. In Dänemark und Schweden hat sich die Bevölkerung in Referenden gegen den Euro ausgesprochen. Der bislang letzte Staat, der den Euro eingeführt hat, war am 1. Januar 2023 Kroatien.
Umgekehrt gibt es Länder, die den Euro nutzen, ohne Mitglied der EU zu sein. Sowohl Kosovo als auch Montenegro verwenden den Euro als Zahlungsmittel, ohne der Währungsunion anzugehören. Sie müssen die Euro-Kriterien nicht erfüllen, haben aber auch nicht das Recht, eigene Euro-Münzen zu prägen. Auch die Kleinstaaten Andorra, Monaco, San Marino und Vatikan verwenden den Euro als Währung.
https://www.nzz.ch/wirtschaft/bulgarien-das-aermste-land-der-eu-tritt-der-euro-zone-bei-ld.1918065
Le Figaro, December 29
«Dans une France lourdement endettée, l’emprunt européen est une dangereuse fuite en avant»
FIGAROVOX/TRIBUNE – À l’heure où la France peine à adopter un budget à l’équilibre, les prêts européens à l’Ukraine financés par la dette posent question, analysent Julien Aubert, Jean-Michel Naulot et Jean-Éric Schoettl.
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La dette publique française atteint désormais 117,4 % du PIB. La France figure ainsi sur le podium des pays les plus endettés de l’Union européenne, alors même qu’elle commence, pour la deuxième fois, une nouvelle année sans budget voté. Cette situation devrait provoquer un électrochoc. Elle ne suscite, au contraire, qu’un inquiétant déni collectif.
Car le risque n’est pas théorique. Une crise de surendettement — c’est-à-dire une perte de confiance des marchés entraînant une hausse brutale des taux — exposerait directement les épargnants et les investisseurs. Depuis 2013, à la suite de la crise grecque, les titres de dette publique de la zone euro comportent des clauses d’action collective : en cas de difficulté, une restructuration de la dette peut être imposée à la majorité qualifiée des créanciers, y compris contre l’avis d’une minorité. Autrement dit, la crise n’est plus une hypothèse abstraite.
Comment en est-on arrivé là ? Jusqu’en 2010, la France et l’Allemagne suivaient pourtant des trajectoires d’endettement strictement identiques : de 60 % du PIB en 1995 à environ 85 % en 2010. Puis les chemins ont divergé. L’Allemagne a réduit sa dette avant la crise du Covid ; la France ne l’a pas fait. Pendant la crise sanitaire, la France a dépensé davantage. Et après la crise, elle a continué à dépenser comme si l’urgence était permanente. En 2025, la dette allemande est revenue à 62 % du PIB ; celle de la France est presque deux fois plus élevée.
Les remèdes étaient pourtant connus : maîtrise sélective des dépenses publiques, adaptation d’un modèle social parmi les plus généreux au monde, réformes structurelles de l’école, de la formation professionnelle, de l’emploi et des retraites. Mais ces choix exigeaient du courage politique. Ils ont été éludés.
Le traité sur le fonctionnement de l’Union européenne est explicite : le budget doit être équilibré et financé par des ressources propres.
C’est dans ce contexte déjà alarmant que la France plaide régulièrement pour l’extension d’une dette européenne. Une illusion dangereuse. Ce n’est pas parce que la dette est contractée à Bruxelles et qu’elle n’apparaît pas immédiatement dans les statistiques nationales qu’elle disparaît. Elle sera remboursée par les contribuables — et d’abord par les Français.
L’exemple du grand emprunt européen de 2020 est éclairant. La France a perçu 9 % des subventions, mais elle en remboursera 18 %. Faute de ressources propres nouvelles, elle devra verser près de 5 milliards d’euros par an à partir de 2028. Et l’emprunt a une durée de trente ans… La mutualisation n’a pas effacé la facture.
Le « prêt » de 90 milliards d’euros à l’Ukraine, décidé lors du sommet européen du 19 décembre, suit la même logique. On affirme qu’il sera remboursé grâce à d’hypothétiques réparations de guerre russes. Personne n’y croit sérieusement. Ce prêt est en réalité un don avec l’apparence du prêt, un don avec une part de 20 % qui pèsera sur la France.
Cette fuite en avant est d’autant plus préoccupante qu’elle est contraire aux traités européens. Le traité sur le fonctionnement de l’Union européenne est explicite : le budget doit être équilibré et financé par des ressources propres. La Commission elle-même rappelait encore en 2020 que le recours à l’emprunt pour couvrir un déficit budgétaire n’était pas autorisé. C’est pourquoi l’emprunt de 2020 avait dû être ratifié par les parlements nationaux, avec une valeur de quasi-traité.
Or, fait troublant, le communiqué final du sommet du 19 décembre 2025 ne mentionne aucune ratification nationale. Chacun sait pourtant que la présidente de la Commission souhaite élargir ses marges de manœuvre financières. Elle a évoqué, ces derniers mois, la possibilité d’emprunter 400 milliards d’euros sans accord des parlements nationaux. Décider dans l’urgence est une chose ; contourner durablement les traités en est une autre.
Les discussions autour du prêt à l’Ukraine ont enfin révélé une tentation encore plus inquiétante : utiliser les 193 milliards d’euros d’actifs russes gelés chez Euroclear pour garantir l’opération. Une telle décision aurait ouvert la voie à des contentieux massifs, à des représailles internationales et à un risque systémique majeur. La finance repose sur un principe simple : le respect des contrats. Le fragiliser, c’est menacer l’ensemble de l’édifice.
La dette européenne n’est pas une solution miracle. Elle est un report de charges, souvent opaque, toujours supporté par les générations futures. À l’heure où la France est déjà lourdement endettée, persister dans cette fuite en avant sans contrôle des parlements nationaux serait une faute politique majeure. Il est en outre contraire aux traités – et attentatoire aux souverainetés nationales – que les parlementaires nationaux ne soient pas saisis d’un endettement européen dont la charge pèsera sur la jeune génération. La question n’est pas seulement juridique et financière. Elle est démocratique.
Liste des signataires :
Julien AUBERT, ancien député LR du Vaucluse, Président de l’Institut Valmy
Jean-Michel NAULOT, ancien membre du Collège de l’Autorité des marchés financiers, membre du Comité scientifique de l’Institut Valmy
Jean-Éric SCHOETTL, ancien secrétaire général du Conseil constitutionnel, membre du Comité scientifique de l’Institut Valmy
Frankfurter Allgemeine Zeitung, December 12
Holger Schmieding: Chefökonom warnt vor US-Finanzkrise
Holger Schmieding, der Chefökonom des Bankhauses Berenberg, spricht über Amerikas Schulden, die Chancen von Stablecoins – und den möglichen Nachfolger für EZB-Präsidentin Christine Lagarde.
Full text:
Anders als die amerikanische Notenbank Federal Reserve dürfte die Europäische Zentralbank ihre Leitzinsen an der kommenden Woche nicht senken – und auch das ganze nächste Jahr über stillhalten.
Diese Einschätzung vertrat Holger Schmieding, der Chefökonom des Hamburger Bankhauses Berenberg, am Donnerstag in einem Pressegespräch. Die nächste EZB-Zinssitzung findet am kommenden Donnerstag statt. Schmieding erwartet zu diesem Termin wie im ganzen nächsten Jahr keine Zinssenkung.
Höhere Leitzinsen von Mitte 2027 an
Er glaubt allerdings auch nicht – wie manche Investoren an den Finanzmärkten nach jüngsten Äußerungen von EZB-Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel meinen – dass die Notenbank die Zinsen schon Mitte nächsten Jahres anheben könnte. Dagegen spreche der niedrige Ölpreis und der geringe fürs nächste Jahr zu erwartende Lohndruck, sagte Schmieding: „Von Mitte 2027 an könnten die Leitzinsen im Euroraum dann wieder steigen.“
Anders sei es mit den Kapitalmarktzinsen, an denen auch die Bauzinsen hängen. Die dürften im kommenden Jahr zulegen. „Zielmarke“ für die Rendite der Bundesanleihe mit zehn Jahren Laufzeit, an der sich die langfristigen Kapitalmarktzinsen ablesen lassen, seien zum Jahresende drei Prozent. Im Augenblick beträgt die Rendite 2,8 Prozent.
Für die Zukunft der amerikanischen Staatsschulden äußerte Schmieding sich skeptisch. Er glaube nicht, dass die amerikanische Regierung von sich aus die Haushaltsprobleme in den Griff bekomme.
„Irgendwann innerhalb der nächsten fünf Jahre wird der Finanzmarkt sie zwingen“, sagte der Ökonom. „Wir werden eine US-Finanzkrise erleben müssen, mit höheren Renditen für amerikanische Staatsanleihen und einem schwächeren Dollar.“ Daraufhin werde der Kongress die Steuern erhöhen müssen: „Eine solche Entwicklung scheint mir unausweichlich.“ Das sei aber ein Thema „für die nächsten fünf Jahre, nicht für die nächsten zwei Jahre.“
Pro Stablecoin
Anders als die EZB äußerte Schmieding sich sehr positiv über Stablecoins. „Das ist endlich mal eine vernünftige Anwendung von Krypto“, sagte er. Der Euroraum müsse achtgeben, dass der Euro international als Instrument der Wertaufbewahrung nicht an Bedeutung gegenüber dem Dollar verliere, wenn man da nicht dabei sei. Er könne verstehen, dass die EZB solches privates Geld als Konkurrenz für ihr öffentliches Geld wahrnehme.
Trotzdem wäre es aus seiner Sicht gut, wenn die Notenbank eine Art „Gütesiegel“ für private Stablecoins anbieten würde, damit Nutzer auf die Sicherheit der Konstruktion vertrauen könnten.
Auch zu der Frage, wer Nachfolger für EZB-Präsidentin Christine Lagarde werden könnte, äußerte sich der Ökonom. „Ich halte es für ziemlich wahrscheinlich, dass es jemand aus Deutschland wird, wenn die Kandidaten sich nichts zuschulden kommen lassen“, sagte er.
EZB-Direktoriumsmitglied Isabel Schnabel und Bundesbankpräsident Joachim Nagel halte er beide für „vermittelbar“. Keiner von beiden entspreche im Ausland dem Zerrbild eines deutschen Notenbankers, der immer nur höhere Zinsen wolle.
„Schnabel steht geldpolitisch jetzt auf der harten Seite“, sagte Schmieding. „Aber anders als Jürgen Stark damals, bei dem man den Eindruck hatte, komme was wolle, der ist immer hart, begann Frau Schnabel auf der weichen Seite.“
Macrons revolutionäre EZB-Ideen
Für unwahrscheinlich hält Schmieding die Möglichkeit, dass der französische Staatspräsident Emmanuel Macron sich mit seinen Vorschlägen durchsetzt, das Mandat der EZB zu ändern und als Ziele neben der Preisstabilität auch Wachstum und Beschäftigung aufzunehmen.
„Dazu müsste man den Maastricht-Vertrag ändern“, sagte er. „Das würde vermutlich Volksabstimmungen in Irland und Finnland erfordern – das ist politisch praktisch unmöglich.“
https://www.faz.net/aktuell/finanzen/oekonom-warnt-vor-us-finanzkrise-accg-110801322.html
Neue Zürcher Zeitung, 11 December
Deutschland durfte noch nie den EZB-Präsidenten stellen. Doch plötzlich gibt es zwei Kandidaten für die Lagarde-Nachfolge
Die Präsidentschaft der Europäischen Zentralbank (EZB) ist in Europa äusserst begehrt. Die Frage, wer auf die Französin Lagarde folgen könnte, wurde nun ausgerechnet in Deutschland losgetreten.
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Die Wortmeldung kam sehr überraschend: «Wenn ich gefragt würde, stünde ich bereit», sagte am Montag das EZB-Direktoriums-Mitglied Isabel Schnabel auf die Frage, ob es Zeit sei, dass ein Deutscher die EZB führe und ob sie diese Person sein könne. Die Aussage im Interview mit der Nachrichtenagentur Bloomberg liess aus drei Gründen aufhorchen.
Erstens läuft die Amtszeit der EZB-Präsidentin Christine Lagarde noch bis inklusive Oktober 2027. Die Entscheidung über eine Nachfolge ist damit noch mindestens ein gutes Jahr entfernt. Zweitens bringen sich potenzielle Kandidaten in der Regel nicht selbst ins Spiel, das gilt sogar als kontraproduktiv. Und drittens stünde mit dem Bundesbank-Präsidenten Joachim Nagel ein naheliegender Kandidat aus Deutschland bereit.
Zweifel an Nagel als geldpolitischem Falken
Schnabel ist allerdings eine der renommiertesten geldpolitischen Stimmen innerhalb der EZB. Ihre Aussagen und Reden werden an den Finanzmärkten genau verfolgt. Investoren versuchen, daraus Schlussfolgerungen für den geldpolitischen Kurs der europäischen Währungsbehörde abzuleiten.
Schnabel findet teilweise sogar mehr Beachtung als der Chefökonom Philip Lane. Dieser sitzt zwar ebenfalls im Direktorium der EZB, äussert sich jedoch oft verklausuliert und umständlich. Präsidentin Lagarde wiederum gilt vielen Beobachtern auch sechs Jahre nach ihrer Amtseinführung noch als geldpolitisches Leichtgewicht. Die Juristin wechselte aus der Politik in die Welt der Notenbanker.
Der Bundesbank-Chef Nagel vermeidet im Gegensatz zu Schnabel meist pointierte geldpolitische Aussagen. Er wirkt in der EZB wie Everybody’s Darling. Im Vergleich mit früheren Bundesbank-Präsidenten will er wohl eine ausgleichende Rolle spielen. Das schadet aber einem klaren geldpolitischen Profil. Man weiss nicht genau, wofür Nagel steht.
Er wird jedenfalls viel weniger als geldpolitischer Falke gesehen als seine Vorgänger Axel Weber und Jens Weidmann. Der Falke gilt im Jargon der Notenbanker als Symbol für eine strenge Geldpolitik mit Fokus auf der Begrenzung der Inflation. Dies steht im Gegensatz zur milderen Taube, die mehr Wert auf eine gute Konjunktur legt.
In Berlin werden dem sozialdemokratischen Bundesfinanzminister Lars Klingbeil Sympathien für Nagel nachgesagt, der ebenfalls das Parteibuch der SPD hat. Laut Beobachtern hat Nagel den klassischen ordnungspolitischen Kurs der Bundesbank nach links verschoben. Das sorgt auch in der Behörde für Stirnrunzeln. So unterstützte die Bundesbank unter ihm plötzlich die Aufweichung der deutschen Schuldenbremse. Nagel zeigte sich sogar offen für Eurobonds, die in Deutschland mehrheitlich abgelehnt werden.
Zahlreiche Personalwechsel im EZB-Rat
Die offene Bewerbung von Schnabel für die Lagarde-Nachfolge fällt in eine Zeit, in der ohnehin viel Bewegung im EZB-Rat herrscht, dem Führungsgremium der Notenbank. In den vergangenen Monaten gab es Personalwechsel an der Spitze der Notenbanken von Österreich, den Niederlanden und Portugal. Weitere Veränderungen sind absehbar.
In den kommenden Quartalen laufen wichtige Amtszeiten aus: jene des spanischen EZB-Vizepräsidenten Luis de Guindos im Mai 2026 und die des irischen Chefökonomen Lane im Mai 2027. Später im Jahr 2027 endet die Amtszeit von Christine Lagarde und auch die Berufung von Isabel Schnabel, nämlich mit dem Jahresende. Das Gerangel um die jeweiligen Nachfolger dürfte bald richtig losgehen.
Der EZB-Rat setzt sich aus sechs Direktoriumsmitgliedern zusammen. Ihre in der Regel achtjährige Amtszeit kann eigentlich nicht verlängert werden. Das spricht gegen Schnabel als EZB-Chefin. Dazu kommen die Chefs der derzeit 20 nationalen Zentralbanken. Ab Januar sind es durch den Beitritt Bulgariens zum Euro dann 21.
Die Besetzungen sind in der Euro-Zone und in den jeweiligen Ländern politische Entscheidungen. Im Euro-Raum bestimmt im Normalfall die Euro-Gruppe, also die Finanzminister der Euro-Länder, über den EZB-Präsidenten. Bei der Zusammensetzung des sechsköpfigen Direktoriums verlangen Deutschland, Frankreich, Italien und Spanien eine Art ständigen Sitz. Doch auch kleinere Länder sollen vertreten sein. Bald dürfte die steigende Zahl osteuropäischer Mitglieder vermehrt Ansprüche anmelden.
Geschacher um die Spitzenposten in Europa
Die bisherigen EZB-Präsidenten kamen zweimal aus Frankreich (Jean-Claude Trichet und Lagarde), aus den Niederlanden (Wim Duisenberg) und aus Italien (Mario Draghi). Ein Deutscher sass noch nie auf dem Chefsessel im Frankfurter EZB-Hauptgebäude.
Die in Paris und in vielen südeuropäischen Hauptstädten herrschende Angst vor einer strengen Geldpolitik à la Bundesbank verhinderte wohl bisher die Wahl eines Deutschen. Zudem fehlte Kandidaten wie Weber und Weidmann die politische Unterstützung der deutschen Regierung.
Derzeit scheint das Rennen um die Lagarde-Nachfolge noch völlig offen. Gehandelt wird unter anderem der Niederländer Klaas Knot. Deutschland müsste sich sicherlich auf einen Kandidaten festlegen. Das müsste nicht einmal zwingend Schnabel oder Nagel sein. In Fachkreisen wird beispielsweise Markus Brunnermeier genannt, ein deutscher Ökonom, der an der Princeton University in den USA lehrt.
Heikel ist, dass mit Ursula von der Leyen als Präsidentin der EU-Kommission und Claudia Buch als Leiterin der EZB-Bankenaufsicht bereits zwei Deutsche auf europäischen Spitzenposten sind. Da dürfte es nicht leicht werden, auch noch die EZB zu bekommen. Insofern ist die Zeit vielleicht noch nicht reif für einen deutschen EZB-Präsidenten.